Apuntes de Clases

Encontrarás material de estudio separado por clase



En este sitio encontrarás variados recursos referente a las decisiones financieras, tanto en el ámbito técnico, normativo y doctrinario de las finanzas.

El enfoque de estas clases se presenta como un reexamen a las finanzas neo-clásicas desde la evidencia antropológica y económica. En este sentido, como se muestra en estos apuntes, el concepto de «homo economicus» es desplazado por la «persona normal», como un todo, desarrollando las artes de la administración en un contexto de gubernamentalidad.



Apuntes de clases:


Las finanzas es una disciplina tan especial como muchas otras disciplinas en las ciencias sociales. Sin embargo, tienen mucha utilidad práctica actualmente, sobre todo por la sofisticación del mercado de capitales. Inicialmente, daré algunas definiciones generales y luego, profundizaremos en varios de sus conceptos fundamentales.

Las finanzas disponen de variados marcos conceptuales y por ello, de un variado conjunto de reglas de decisión enfocadas en agilizar la transferencia de dinero y rentabilidad de su uso. Algunos hablan de arte y otros, de conflicto de intereses generados por el uso del dinero.


En esta clase conversaremos sobre el modelo de Valoración de Activo, más conocido como CAPM. Separé esta clase en dos aproximaciones, una referida a la crítica que realiza Sharpe al modelo de Markowitz; la segunda aproximación los aspectos centrales del modelo de Valoración de Activo; luego mostraré cinco ejemplos para conocer las posibilidades del modelo; finalmente, algunas críticas al modelo CAPM.


Como hemos visto en las clases anteriores, la cifra que alcance la beta representa el riesgo sistemático que afecta a determinado activo. Es decir, si un activo cuenta con una beta igual a 1 se entenderá que dicho activo tendrá un desplazamiento similar a la cartera del mercado; Sin embargo, si dicha beta es mayor a 1, significa que el riesgo del activo es más agresivo, por tanto, una pequeña variación del retorno de los activos del mercado producirá un gran efecto en el retorno del activo del inversionista, en cambio, si esta variación del retorno es a la baja, entonces, el activo del inversionista tendrá una caída mayor a la cartera de mercado; por el contrario, una beta menor a 1 implica que la variación que puede experimentar el activo del inversionista será bastante menor ante las variaciones que pueda experimentar el retorno del mercado financiero.


Las decisiones de cómo financiar los proyectos de inversión que evalúa una empresa, hoy en día, no cuentan con un consenso acerca de cuál es la mejor regla para definir la mezcla de endeudamiento. Aún se discute acerca de cuál es la mezcla óptima de deuda/capital que permita maximizar el valor de la empresa.

Por su complejidad, este tema lo veremos en dos clases. En la primera mostraré, más o menos, el panorama actual, finalizando con una aproximación a la principal teoría, a saber, la teoría de la irrelevancia de la estructura de capital de Modigliani y Miller. La segunda clase, revisaré dos teorías, que creo, contribuirán a una comprensión del por qué no es fácil definir la estructura de capital.


Como ya se ha indicado en la clase anterior, las proposiciones teóricas de Modigliani y Miller no logran capturar el problema que acontece con el diseño de la estructura de capital para crear valor.

Por otra parte, la idea de mercados perfectos es una perspectiva peyorativa respecto a lo que realmente ocurre con la especie humana y el uso del dinero y los mercados. Los seres humanos son organizaciones que buscan, de un modo u otro, dominar por sobre otros. Es algo, al parecer, natural y no es único en los mamíferos, también lo hacen los insectos.


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En esta clase analizaremos algunos factores que inciden en la determinación del precio de la acción. Como bien hemos aprendido en este curso que este tipo de papel financiero es adquirido por diversos inversionistas interesados en conformar carteras de inversión rentables y con bajo riesgo. En esta clase, dejaremos momentáneamente al inversor algo más atrás del análisis de hoy. Centraremos los esfuerzos en comprender los factores que, al variar el precio de la acción, resulta en un cambio de valor de la empresa. Luego de esto volveremos a estudiar al inversionista y sus retornos ante la volatilidad del precio de la acción.


En la clase anterior, dije que momentáneamente me alejaría del análisis de la toma de decisiones de los inversionistas que transan acciones y centraría mí análisis en el modo en que las decisiones corporativas de los gerentes de las empresas influencian los precios accionarios que se transan en Bolsa.

El análisis que presenté se focalizó en la política de dividendos como factor de creación de valor, es decir, como factor para aumentar el precio de la acción. En este sentido, mostré preliminarmente que, en el mercado de capitales perfecto, existen dos corrientes contrapuestas: la primera instalada por Miller y Modigliani (1961) en su estudio titulado: “Política de dividendos, crecimiento y valor de las acciones”, en la cual concluían que la política de dividendos es irrelevante para la creación de valor; en segundo lugar, se examinó la propuesta de Gordon (1959) acerca de “Dividendos, ganancias y precio de acciones”.


En las clases pasadas hemos hablado de mercados perfectos, en los cuales descansan la teoría de portafolio y CAPM, entre los más importantes. Sin embargo, en el año 1970 Eugenio Fama publicó su estudio que llamó: “Mercado de Capitales Eficientes: Una revisión de la teoría y un trabajo empírico”.

Según esta teoría el precio de una acción contiene toda la información disponible sobre el flujo de caja futuro de la empresa emisora. Por tanto, nadie puede obtener ganancias o pérdidas extraordinarias, es decir, los inversionistas son tomadores de precio. Nadie puede ganarle de manera sistemática al mercado cada vez que incorpore información valiosa al mercado, ya que el mecanismo propio del mercado llevará rápidamente la desalineación de precios hacia el precio fundamental del activo.


Esta clase debiera comenzar con recordar el camino que se ha transitado en el estudio de las finanzas II.


Hemos estudiado el precio de los activos financieros. Primero, mediante las teorías de las finanzas tradicionales, donde la relación de retorno y riesgo es una relación entre media y varianza. Al estudiar la teoría de cartera de Markowitz (1952, 1959) vimos que era conveniente una cartera con diversificación eficiente en vez de una cartera diversificada de manera ingenua. Si analizamos hoy esta teoría diremos que la relación media varianza solo es posible si el hombre es un ser racional, capaz de tomar decisiones sobre la base de información completa que da cuenta del precio justo o fundamental del activo. Efectivamente, ya que los precios en los mercados perfectos se ajustan de manera automática mediante arbitraje de convergencia, de manera tan veloz que ningún inversionista puede ganarle al mercado.


Hemos visto que las finanzas tradicionales no han alcanzado un nivel de desarrollo suficiente para explicar la toma de decisiones de los diferentes agentes de la empresa y que la discrecionalidad de los gerentes u otros actores del mundo de los negocios y del mercado operan desde una plataforma bio-psico-social, donde hemos visto que decisiones empresariales son generadas desde una psicología del poder y sus fuentes biológicas.


Este influjo de datos y teorías emergentes tienen un impacto en la teoría de la firma y en particular, en las teorías de los gobiernos corporativos. En este sentido, Lefort (2003) piensa que esta discusión tiene dos áreas de estudio: Primero, se ha establecido un consenso acerca de la teoría de la firma bajo los supuestos de los mercados perfecto impiden el desarrollo teórico del gobierno corporativo; En segundo lugar, esta conclusión se ha alimentado por la evidencia empírica reunida en los diferentes estudios del gobierno corporativo.


Los inversionistas o accionistas ante las oportunidades de crecimiento de una industria verán alternativas rentables para orientar recursos hacia la compra de una empresa, sin afectar demasiado sus estructuras operativas, pero sí modificarán sus estructuras de gobierno, sobre todo cuando ocupan posiciones relevantes de participación accionaria, o bien, dentro de los cuerpos de directorios. Esto es conocido como una adquisición.


Otra forma de tomar posición ante oportunidades de crecimiento de una industria es mediante la fusión de empresas. En este caso las estructuras propias de la operación y de gobierno cambiarán sustancialmente.


En general, las empresas cuando desean expandirse podrían optar por dos caminos: la de crecer como tal, o bien, utilizar una vía externa, a saber: adquisición o fusión. En esta clase y la siguiente ahondaremos en estos dos conceptos: adquisición o fusión.



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